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증시에 늑대가 나타났다

▲ 김학주 한동대 교수최근 증시가 크게 흔들렸다. 그러나 아직 건강한 조정이라고 믿는 투자자들도 많다. 금리가 올라도 경제가 받아줄 수 있을 만큼 건강해졌다는 이야기다. 과연 그럴까?최근 엑슨모빌, 쉐브론 등 미국 정유업체들이 저조한 분기 실적을 발표했다. 유가가 올라서 석유채굴 및 생산부문에서는 양호했지만 정제 마진이 하락했다. 즉 상승한 유가를 석유 수요가 받아주지 못한 결과다.금리도 마찬가지다. 상승하는 금리를 수요가 받아줄 수 있을까? 금리가 상승할 때 가장 맷집이 약한 부분부터 타격을 받는다. 대표적으로 HNA나 완다(Wanda)처럼 문어발식 확장으로 인해 부채가 급증한 중국 재벌들이 위험하다. HNA의 경우 최근 발행된 회사채 금리가 연 18% 수준에 달한다.미국 소비도 불안하다. 대표적인 예로 자동차의 경우 저유가, 저금리 속에 미국인들도 분에 넘치게 큰 차를 구입했다. 만일 금리가 상승하기 시작하면 버티지 못할 것이다. 이런 충격을 시장은 간과하고 있다. 이렇게 민간에서 부도가 나면 정부가 민간 부채를 흡수해 주었다. 앞으로도 그럴지 모른다. 사실 이는 자본주의 원칙에 위배되므로 가장 하지 말아야 할 행동이다. 잘못을 했으면 벌을 받아야 하고, 그래야 비효율적인 투자를 예방할 수 있지 않은가. 그러나 지금까지는 부도가 경제시스템을 흔들 수 있기 때문에 어쩔 수 없이 이렇게 행해져 왔고, 지금은 익숙한 상태다.문제는 정부가 그런 결정을 내릴 때까지 시장이 요동칠 수 있다는 것이다. 그래서 공포지수인 VIX를 추천했었다. 이제 남은 질문은 증시가 언제 정상화될 수 있느냐는 것이다.증시의 상승세가 꺾였을 때 단기적으로 회복하는 경우를 한번도 보지 못했다. 특히 지금은 쏠림 현상이 심해서 증시 변동 폭이 훨씬 클 수 있다. 그 쏠림을 만든 주범이 컴퓨터 알고리듬 트레이딩인데 증시가 꺾이면 그 알고리듬이 더 강한 하락의 방향성을 만들 수도 있다. 즉 기계가 지금까지 상승세를 만들었던 것처럼 앞으로 하락세를 만들 수도 있다는 이야기다. 또한 최근 주가가 하락했지만 거래량을 보면 많다. 즉 아직 진짜 바닥이 아닐 수 있다는 것이다.그럼에도 증시가 우려보다는 짧은 기간 안에 정상화될 수 있다고 생각한다. 그 이유는 리만사태 이후에 생긴 경험 때문이다. 그 당시 투매가 있었고, 자산가격이 폭락했었다. 가격이 떨어졌다는 것은 투자수익률의 상승을 의미한다. 즉 투자자들이 자산을 팔고 나서 그렇게 높아진 기대수익률을 갖고 있는 다른 투자대안을 찾았지만 발견할 수 없었다. 그래서 팔았던 자산을 다시 매수할 수 밖에 없었다. 그 과정에서 투자자들은 저성장 시대에 낮아진 수익률을 겸허히 인정할 수밖에 없었고, 이런 것들이 학습된 지금은 예상보다 빠르게 자산가격 거품이 다시 생길 수 있을 것이다.시장이 정상화된 이후에는 어떤 일이 벌어질까? 트럼프식 경기부양이 부작용으로 인해 작동하지 않음을 인식하게 될 것이고, 결국 신경제를 빨리 불러오는데 역점을 둘 것이다. 따라서 신재생에너지, 2차전지, 블록체인, 빅데이터, OLED 관련 종목들이 조정 받을 때 저점 분할매집하는 투자전략이 바람직해 보인다. 또한 급등했던 VIX도 언젠가 10근방으로 돌아올 수밖에 없을 것으로 보이므로 그 반대 포지션인 XIV가격이 추가 하락할 때마다 조금씩 저점매집하는 것도 가능할 것이다.주가는 단기적으로 우리가 생각하는 것보다 훨씬 더 큰 폭으로 떨어질 수 있다. 그리고 그 바닥은 알 수 없다. 투자자들이 할 수 있는 것은 자산가격 거품 시대가 끝난 것처럼 투매가 나타날 때 꾸준히 분할매집하는 것이다. 주가가 떨어질 때 공포심을 극복하고 조금씩 끝까지 사면서 매수단가를 낮춰 나가면 된다. 자산가격의 거품은 인구 구조가 만들어 놓은 산물이므로 쉽게 사라지지 않을 것이다.

2018-02-13

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가상화폐보다는 블록체인

▲ 김학주 한동대 교수다보스 포럼에서 가장 먼저 논의된 주제가 가상화폐의 거품이었다. 그리고 지금 가상화폐 가격은 폭락하고 있다. 거품인가? 그렇게 단정지을 수 없다. 모른다는 대답이 옳다. 이런 불확실성에서 투기가 생기는 것 아닌가? 달러의 가치도 금으로 보증하지 않은지 오래다. 그냥 종이라는 것이다. 거기에 가치를 부여하는 것은 정부가 보증을 하므로 믿고 편하게 쓸 수 있는 편의성 때문이다. 만약 더 많은 사람들이 가상화폐를 사용하여 그 시장이 커지고, 가상화폐가 제도권 화폐보다 유용한 기능을 더 제공하게 되면 가상화폐의 가치도 상승한다. 더욱이 가상화폐 발행량은 아직 적다. 현기증 나게 남발되는 달러와는 다르다. 지금 가상화폐 가격이 폭락하는 이유는 제도권이 아직 가상화폐를 용인할 준비가 되지 않았기 때문이다. 즉 제도권에서 이탈해 자유롭게 창조적인 생각들을 사고 파는 순기능보다는 역기능을 더 걱정하며 규제하고 있다.먼저 가상화폐 시장이 커질수록 통화량 조절에 우려가 생길 것이다. 가뜩이나 돈을 많이 풀어 인플레가 고민되는 상황인데 회전속도를 통제할 수 없는 가상화폐까지 난리를 치면 어지러울 것이다. 또 익명성이 보장되므로 탈세의 우려도 있다. 저성장으로 인해 국가 빚이 늘어가는 가운데 세수가 줄어들면 곤란하다. 한편 가상화폐가 신경제를 만들어 주는 것은 좋지만 구경제를 밟으면서 오기 때문에 당장 고통이 더 크다. 따라서 제도권은 속도조절을 원한다.그런데 가상화폐의 가치, 즉 그 유용성은 블록체인이 결정한다. 따라서 장기적으로 정부가 가상화폐의 역기능을 잠재울 수 있는 인프라를 구축해 그 사용을 용인하더라도 더 합리적인 투자는 가상화폐 자체보다 블록체인 쪽에 있을 것이다. 블록체인은 우리 생활에 어떤 편리함을 줄 수 있을까? 먼저 해킹으로부터 자유케 한다. 은행은 고객의 자산정보를 숨겨서 보호한다. 그래서 해커는 이를 뚫고 싶다. 반면 블록체인은 고객 정보를 암호화시켜 가입자 모두에게 알려주고 공증하는 체계를 갖는다. 따라서 해커가 정보를 훔쳐 갈 수는 있지만 누가 훔쳐가서 어디에 갖다 놓았는지 CCTV를 통해 중계하는 것처럼 생생하게 드러난다. 만일 몰래 장부를 조작하려면 블록체인 네트워크의 과반수 이상을 해킹해야 하는데 이미 블록체인 네트워크는 그것이 불가능할 정도로 규모가 커진 상태다.이런 해킹 방지 기능 때문에 보안이나 인증이 중요한 금융거래에 사용될 수 있다. 특히 거래되는 즉시 저장되므로 서버나 계정을 관리할 필요가 없어 싸고 빠르고 안전한 서비스를 제공한다. 이는 금융중개 수수료에 의존하는 상업은행들에게 위협적일 것이다.한편 자율자동차도 해킹의 우려를 갖고 있는데 그 해법을 제시할 수 있다. 또 의료정보를 비롯한 사적인 빅데이터(big data)를 해킹으로부터 보호해 맞춤형 인공지능 서비스를 지원할 수 있다. 최근 IBM과 세계 최대 해운업체인 머스크(Maersk)가 제휴해 블록체인 관리 시스템을 개발할 계획이라고 밝혔다. 화주의 물건이 어디에 가 있는지 인증하기에 편리할 것이다. 즉 블록체인을 택배를 비롯한 물류에도 이용할 수 있다.끝으로 창조적인 생각들과 음원 및 게임 등 창작물, 그리고 자동차 리스까지 어떤 목적물이든 생산자와 소비자를 편리하고 안전하게 연결시켜줄 수 있는 인터넷 플랫폼을 제공해 신경제를 창조할 것이다.이런 이점들은 정부도 목마르게 찾고 있다. 즉 인프라만 구축되면 블록체인이 지배하는 세상이 열릴 것이다. 아직은 좀 이를 수 있지만 세상에서 가장 경쟁력이 강한 블록체인 기업을 찾아보자. 그 기업은 블록체인의 시장이 열릴 때까지 생존해서 큰 시장을 향유할 것이다. 한편 최근 출시되는 블록체인 관련 ETF상품에는 블록체인과 직접 관련성이 떨어지는 자산들이 많이 포함돼 있어 투자에 적절치 않아 보인다.

2018-02-06

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신냉전 시대

▲ 김학주 한동대 교수미국과 중국이 신 냉전체제로 가는 모습이다. 중국이 남중국해에서 군사시설을 확장하고 있는 가운데 미국은 그 쪽으로 항공모함을 파견했다. 최근에는 미국의 구축함이 남중국해에 근접하여 긴장을 고조시켰다. 또한 트럼프는 중국에게 무역적자에 대한 보복을 하라고 목소리를 높이고 있다.지금까지 미국인들이 중국 물건을 사 줘서 미국의 무역적자가 늘어나면 중국인들이 수출을 통해 얻은 달러로 미국 국채를 사서 미국의 자본 흑자를 만들어 주었다. 균형을 맞춰준 것이다. 그 과정에서 달러가 강해지고 미국인들이 구매력을 얻으면 더 많은 중국 물건을 사주는 순환적 교역이 세계경제의 큰 메커니즘이었다.그런데 여기에 균열이 생기는 모습이다. 사실 미국이 트럼프처럼 비정상적인 인물을 대통령에 당선시켰다는 자체가 미국의 국력이 약해지고 있다는 증거다. 즉 미국도 먹고 살기 힘든 만큼 이기적으로 변해가는 것이다. 더 이상 혼자만의 소비로 세계경제를 끌고 가기에는 힘에 부치는 모습이다.이에 대해 중국은 미국의 국채를 더 이상 사지 않겠다고 협박한다. 현재 중국은 미국 국채의 13.5%를 보유하고 있다. 미국 연준의 국채 보유분을 제외하면 19%까지 올라간다. 그 동안 중국인들이 열심히 일해서 미국 국채를 샀는데 미국 정부가 양적 완화를 통해 달러의 가치를 훼손시키면 미국이 중국인들을 이용해 먹는 셈 아닌가? 따라서 중국은 미국 연준이 국채를 팔기 전에 먼저 팔고 나가자는 생각을 할 수도 있다. 그러면 미국 채권 투매현상이 벌어지고 금리가 급등하는 등 금융시장에 혼란이 야기될 것이다.그러나 시장은 이런 시나리오를 아직 반영하고 있지 않다. 즉 트럼프는 말 뿐이라는 것이다. 그가 겁을 주는 이유는 협상을 유리하게 만들 초석일 뿐이라고 시장은 생각한다. 또 미국, 중국 모두 살기 위해 타협할 수 밖에 없다는 생각이 상식일 것이다. 그러나 트럼프가 11월 중간선거에서 이기고 싶은 마음에 건드리지 말아야 할 부분을 건드릴 가능성도 있다. 짖는 개가 가끔 무는 수도 있다. 시장의 변동성에 대비는 해야 한다는 이야기다.이런 상황에서 미국의 국방주 투자는 어떨까? 머지않아 중국이 미국의 경제력을 추월할 것이다. 헤게모니도 자연스럽게 중국으로 조금씩 넘어 오는 분위기다. 아직은 초기 단계지만 이런 현상들이 보인다. 상하이선물거래소에서 `위안화 표시 원유 선물계약`을 준비하고 있다. 석유를 달러 이외의 통화로 거래하는 것은 상징적인 의미가 있다. 특히 중국이 최대 원유수입국이므로 여기에 영향력을 미칠 수 있다.또 러시아는 위안화 표시 국채 발행을 계획 중이다. EU도 외환보유고에 이미 위안화를 편입시켰고, 최근 독일의 분데스방크도 같은 결정을 내렸다. IMF도 국가가 외환위기에 직면했을 때 끌어 쓸 수 있는 특별인출권(SDR)에 위안화를 편입했다.이렇게 중국의 머리가 굵어지면 어쩔 수 없이 힘으로 부딪칠 수 밖에 없다. 즉 군비 확충에 가속도가 붙을 수 있다는 것이다. 그런데 미국 국방주 가운데 대표적인 록히드마틴(Lockheed Martin)이나 제너럴다이내믹스(General Dynamics)와 같은 종목들은 베타계수가 0.6내지 0.7정도에 그칠 만큼 매우 안정적이다. 세계 독점이기 때문이다. 어느 나라에서 이렇게 독특한 주식을 살 수 있단 말인가? 이들 주식의 가격은 적어도 평균회귀는 한다. 그것도 어느 정도의 성장세를 유지하면서 말이다.주가수익비율(PER)이 20배 내지 27배 정도이므로 연간 투자수익률이 4%에서 5%정도는 된다. 그런데 장기 보유시 채권만큼 안전하므로 매력적인 수익률이다. 한편 달러가 강세로 돌아설지는 모르지만 적어도 더 이상 원화에 대해 약세로 가지는 않을 듯하므로 미국의 국방주에 한 표를 던진다.

2018-01-30

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우리는 부자가 된 것일까

▲ 김학주 한동대 교수증시는 세계 경제가 지난 10년간의 저성장에서 빠져 나올 것이란 기대로 인해 환호하고 있다. 이런 회복세로 인한 이익 개선 추세가 적어도 몇 년간의 증시 오름세를 보장해 줄 것이라는 낙관적인 기대에 젖어 있다. 그런 생각도 일리가 있겠지만 증시의 상승 배경을 좀 더 정확히 알 필요가 있지 않을까? 증시는 2016년말부터 뚜렷한 상승세를 보였다. 트럼프가 당선되던 때다. 그런데 바로 그 때부터 달러는 약세에 돌입했었다. 즉 자산가격 상승을 본질가치가 상승했다기 보다는 그것을 표시하는 통화의 가치가 낮아졌다고 해석할 수 있다.미국을 비롯한 세계 각국 정부가 금융위기 이후 지난 10년간 시중에 돈을 풀었던 이유는 금융기관의 부도를 막고, 신경제가 새로운 부가가치를 만들 때까지 시간을 벌기 위함이었다. 즉 한편에서는 돈을 풀어 이런 효과를 보는 동시에 다른 한편에서는 금융기관의 무분별한 투자를 막기 위해 규제 했었다. 볼커 룰(Volker rule)을 부활시키며 투자은행들의 디레버리징(deleveraging)을 유도했었다. 다시 말해서 시중에 돈의 양은 늘었지만 회전 속도를 떨어뜨렸던 것이다.그런데 트럼프는 그 돈을 돌리려고 시도한다. 즉 AIG같은 2008년 금융위기의 주범들을 투자 규제에서 풀어주었다. 바야흐로 과거에 풀렸던 돈이 이제 돌기 시작하면서 통화의 공급이 늘어나고 그 결과 통화의 가치, 대표적으로는 달러의 가치가 떨어지는 것이고, 그 반작용으로 자산가격이 오른다는 이야기다.과거에는 풀린 돈이 금융자산 가격만 올렸는데 이제는 회전하면서 실물자산 가격까지 전반적으로 끌어 올리고 있다. 이제 신경제가 새로운 부가가치를 놀라운 생산성과 함께 만들지 못하면 하이퍼 인플레이션 (hyper-inflation)의 가능성도 있다.이런 모습을 보며 채권 왕 빌 그로스(Bill Gross)도 지난 30년간의 채권가격 강세가 끝났다고 언급할 정도다. 사실 인구노령화와 함께 안정적 이자를 줄 수 있는 채권 수요 증가는 오히려 더 강해지고 있지 않은가. 그러나 이런 구조적 추세를 바꿔 놓을 만큼 미국 정부의 인위적 개입이 강하다는 의미다.결국 사람들은 자산가격 거품으로 인해 자신이 부자가 됐다는 환상 속에 살고 있다. 그리고 가장 큰 고통을 받는 사람들은 이런 자산을 갖고 있지 않고, 오르지 않는 인건비에 의존해야 하는 젊은이나 가난한 대중이다. 그런데 미국을 비롯한 각국 정부는 “재정지출을 통해 앞으로 잘 살게 해주겠다”고 약속한다. 즉 저소득층도 잘 살 수 있다는 환상 속에 빠져 있는 것이다.인건비가 오르지 않는 이유는 근로자가 협상력을 잃었기 때문이다. 저성장인 경제에서 높은 생산성이 없으면 기업의 투자수익성을 담보할 수 없다. 그래서 기업들은 투자를 보류하거나 사람대신 기계에게 효율성을 부탁한다. 사람은 기계를 지배하며 생산성을 지휘해야 하는데 아직은 그럴 준비가 되지 않았다. 한편 투자자들도 금융자산 가격이 별 노력 없이 오르는 상황에서 굳이 위험을 지고 실물투자에 나설 이유가 없다. 즉 노동력이 덜 필요해지는 상황이다. 실업률이 낮은 이유는 노동자들이 눈높이를 낮출 수 밖에 없었기 때문이다.물론 세계 경제의 순환론적 회복은 있을 것이다. 그러나 그것이 얼마나 클까? 그것보다는 대대적인 부양책을 앞두고 투자자나 소비자 모두 편하게 생각하고 있다. 그러나 인위적인 부양에 대한 역기능은 무시하고 있는데 그것들이 드러날 때 시장의 변동성은 예상 외로 커질 수 있다.그렇다면 공포지수로 알려진 VIX의 투자 시기를 검토해 볼 필요가 있다. VIX가 선물관련 상품이므로 보관비용(roll down cost)을 지불해야 하지만 그 가격이 역사적 저점 근방이므로 하방 경직성이 있고, 변동성이 생겼을 때 가격상승 탄력성이 매우 클 것이므로 해 볼만한 게임인 것 같다.

2018-01-23

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아시아 소비에서 답을 찾자

▲ 김학주 한동대 교수한국경제는 자유무역협정(FTA)의 시정을 요구하는 미국에 신경을 써야 할까? 아니면 우리에게 사드(THAAD) 보복을 안겨 준 중국의 비위를 맞춰야 할까? 물건을 팔아야 하는 우리 입장에서는 어려운 질문처럼 보인다. 그러나 조금 생각해 보면 답은 나온다. 중국 쪽으로 기우는 것이 현명하다.미국인들이 한국 물건을 사 주는 것은 고맙지만 그들 입장에서 다른 대안이 없기 때문이다. 즉 우리는 충분한 경쟁을 거쳐 미국에 수출한다. 또 양국의 교역이 이미 개방되어 있는 가운데 한미 FTA도 수출 경쟁력에 별 영향을 주지 않는다. 트럼프가 한국 철강에 반덤핑 관세를 부과하겠다고 억지를 부릴 수도 있지만 그것은 비위를 맞춘다고 해결될 일은 아닌 것 같다.반면 중국을 비롯한 아시아 시장은 소비자 취향이 비슷해 우리 제품이 잘 팔릴 수 있는 곳이다. 본래 수출은 인근 국가가 주력시장이다. 그런데 그동안 중국시장이 작았기 때문에 미국, 유럽에 대한 수출의존도가 높았을 뿐이다. 이제 투자자들도 본격적으로 소비가 성장하는 중국 등 아시아에서 기회를 찾아야 한다.얼마 전 중국의 경호원이 한국 기자를 폭행한 사건이 나라를 시끄럽게 했다. 과연 미국이나 일본기자였어도 그렇게 때렸을까? 중국인들이 한국인을 가볍게 보고 있음을 확인하는 사건이었고 사드 배치 후 중국인들의 “감히 너희가 어떻게….”라는 태도는 읽을 수 있었다. 그런 중국인들에게 맞서 화를 내는 것이 현명한 태도는 아니다. 한국인들이 얕잡아 볼 수 없는 상대임을 보여 주어야 한다. 그러려면 그들이 할 수 없는 것을 해야 한다.이미 중국에서 화장품, 드라마 등 한류의 바람이 불었었다. 세계적인 콘텐츠 스트리밍(streaming) 플랫폼인 넷플릭스(Netflix)도 중국 시장에 진출하기에 앞서 드라마를 한국에서 제작하고 싶다고 이야기할 정도였다. 그래서 한국 드라마 제작사 투자에 관심이 생겼지만 그 시장규모는 좀 작았다. 이에 비해 영화는 중국에서 한 편만 인기몰이를 해도 1조원에 달하는 판매수익을 거둘 수 있을 정도다.중국인들은 예전에 할리우드 영화를 봤었다. 그 이유는 중국 영화가 없었기 때문이다. 그러나 점차 중국인 정서에 맞는 영화가 등장하자 할리우드 영화가 밀려나는 상황이다. 그래서 스파이더맨을 만든 스탠리(Stan Lee) 감독도 한국의 김용화 감독과 공동작업 제의를 했다. 그는 최근 상영중인 `신과 함께`를 만든 사람이다.영화 `신과 함께`는 중국인들의 감성을 자극할 수 있는 두가지 요소를 다 갖고 있다. 먼저 눈물 샘을 자극하고 있고 또한 탁월한 컴퓨터 그래픽을 선보였다. 스티브 잡스도 애플로 돌아가기 전 픽사(Pixar)라는 영화 스튜디오를 운영했었고 여기서 컴퓨터 그래픽을 바탕으로 한 빅히트 작품을 탄생시켰던 것이 기억난다. 이제 컴퓨터 그래픽은 동서양을 막론하고 중요해진 것 같다. 투자에 있어서도 여기에 특화된 영화제작사를 찾아 볼 필요가 있다.한편 한국의 음식료도 중국에 보급되고 있다. 사실 음식료는 국가간 취향이 너무 다르기 때문에 중국시장 진출이 쉽지 않을 것으로 생각했지만 중국 여행객들이 한국을 다녀간 후 한국의 매운 라면 맛에 점차 익숙해졌다. 특히 매운 맛은 중독성이 있고, 동남아에서는 매운 맛이 오히려 인기가 높다.중국도 도시에서 혼자 사는 사람들이 늘면서 상대적으로 가격이 저렴한 라면 수요가 증가하고 있다. 특히 중국 최대의 라면 브랜드인 강사부라면이 2014년 대만에서 불량 식용유를 쓰다가 적발되어 대만에서 결국 철수를 결정했다. 그리고 그 나쁜 이미지가 지금 중국 본토에서도 확산되고 있다. 따라서 한국 라면업체들에게는 분명히 기회일 것이다. 중국시장에서 한국의 영화제작소, 그리고 라면업체들에 기대를 가져 본다.

2018-01-16

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세계경제는 어디로 가는 것일까

▲ 김학주 한동대 교수2018년을 시작하며 세계경제는 들떠있다. 2008년 금융위기 이후 늘 침체에 허덕였는데 “이제 그 긴 터널에서 빠져 나오는 것 아닌가”하는 기대에 젖어 있다. 그 증거로 원자재 가격 상승세를 들고 있다. 브렌트유의 경우 배럴당 68달러에 육박하고 있고, 다른 원자재들도 반등을 이어가고 있다. 그 만큼 수요가 풍부해졌다는 신호라는 것이다. 최근 발표된 중국의 기업투자심리를 나타내는 지표(CAIXIN PMI)도 기대 이상을 나타내며 우려했던 중국 정부의 긴축 가능성도 불식시켰다. 반면 미국은 천문학적인 세금감면에 이어 1조달러 규모의 재정지출을 감행하려 한다. 경기가 좋다는데 부양책이 웬 말인가? 이런 모순이 발생하는 이유는 지금의 경기회복을 정치인들이 믿지 못한다는 의미로 판단된다. 즉 경기의 순환적 반등(cyclical rebound)은 있겠지만 그들이 원하는 성장률은 기대하기 어려우니 경기 부양을 하겠다는 뜻으로 풀이된다. 미국의 정치인들은 어느 정도의 경제성장률을 원할까? 연 3%의 성장이다. 그리고 여기에 집착하고 있다. 그 이유는 부의 불균형에 대한 불만을 해소하려면 그 정도의 성장이 필요하다는 것이다. 자본주의의 역기능은 부의 불균형이다. 남의 것을 뺏고 싶어 열심히 일하는 나쁜 본능이 숨어 있을 수도 있다. 그럼에도 이 체제가 유지될 수 있었던 이유는 “내가 저 사람보다 가난하지만 과거보다는 형편이 나아졌다”는 위로 때문이다.그런데 2000년대 들어서며 인구노령화에 의한 저성장의 시대로 접어들자 부의 불균형만 심화될 뿐 생활이 나아지지 않게 되었다. 당연히 불만이 나올 수밖에 없고 정치인들은 여기에 예민하다. 이런 불평을 잠재우려면 연 3%의 성장이 필요했고 그린스펀, 버냉키, 옐런 등 미국의 중앙은행장들은 줄줄이 돈을 풀며 3% 성장에 집착했다.문제는 인구 구조에서 오는 저성장이 점점 심화되고 있고 더 강한 진통제가 필요하다는 것이다. 이런 악순환을 벗어버리려면 새로운 부가가치를 만들어 내야 하는데 트럼프처럼 2020년 재선에 혈안이 되어 있고 뒷감당을 모르는 사람은 단기 극약처방에 의존하고 있다.사실 원자재 가격 반등의 근본적 원인도 수요의 성장에 대한 기대보다는 재정지출을 포함한 정책적 요인이 크다. 그리고 미국의 달러약세도 여기에 큰 역할을 하고 있다. 원자재는 달러로 거래되므로 달러가 약세로 가면 구입하는 주체들의 구매력이 커져 원자재 가격이 오를 수 있다. 그런데 트럼프는 달러약세를 원하고 있다.올 하반기 미국에서 중간선거가 있다. 트럼프는 재선을 위해 여기서 이겨야 한다. 그런데 그는 미국의 무역적자 축소에 초점을 두고 있어 당분간 달러약세를 유도할 확률이 크다. 물론 유럽 및 일본의 중앙은행도 유로화나 엔화가 너무 강세로 가면 자국 수출에 지장이 있는 바, 저항을 하지만 통화정책에서 기축인 미국을 이길 수는 없다. 엔화는 1달러당 현재 112엔에서 올해 내 100엔까지 절상될 것으로 전망되고 있다. 이런 맥락에서 한국의 원화도 절상되고 있는 것이다. 사실 투자자들도 재정지출과 같은 미봉책을 모르는 것이 아니다.그리고 그것을 이용할 수 있는 시간이 지금밖에 없다는 것도 안다. 후유증이 따라올 정책이라면 바람이 부는 초기에 얼른 이용하고 나오겠다는 계산이다.최근 많은 펀드매니저들이 철강주를 산다. 그러나 확신이 있는 것은 아니다. 정부는 경기부양을 위해 인프라 투자 외에는 할 것이 별로 없기 때문에 단지 당분간 기초소재가 필요할 것이라는 모멘텀을 이용하고 싶을 뿐이다.언론에서 경기회복에 대한 소식을 전하고 있다. 짧은 경기순환적 회복과 인위적인 경기부양이 우리를 얼마나 편하게 할지는 모른다. 이를 단기적으로 이용하는 것은 좋다. 그러나 그것이 근본적이고 추세적인 회복으로 믿지 말고 조심하자.

2018-01-09

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변동성에 대비하자

▲ 김학주 한동대 교수`골디락스(Goldilocks)`라는 말은 `너무 뜨겁지도, 그렇다고 너무 차갑지도 않은, 딱 적당한 상태`를 가리킨다. 경제에서는 회복 초기에 아직 인플레로 과열되지 않아 자산가격도 무리 없이 오를 수 있는 상황을 지칭한다. 2017년이 그랬다. 역사적으로 증시의 변동성은 최저로 낮아졌다. 이렇게 조용한 가운데 코스피 지수는 22% 올랐다. 위험대비 수익률 차원에서 투자자들은 사상최고의 한 해를 즐긴 셈이다.증시의 변동성을 떨어뜨리는 구조적인 이유로 두가지를 들 수 있다. 첫째, 은퇴한 노인들이 정기적 급여를 줄 수 있는 금융자산을 사고 있다. 둘째, 인간이 기계에게 직업을 빼앗기고 있다. 그럴수록 인건비가 낮아지고 인플레 부담이 사라진다. 이런 두가지 요인들은 앞으로도 지속될 것이다. 그런데 2017년의 반등은 원자재 가격 회복으로 인한 영향이 컸다. 이 부분이 지속될 수 있을까? 어려워 보인다. 오바마 대통령을 비롯한 미국 민주당 지도자들은 경제의 지속성(sustainability)에 중점을 두었고, 그 결과 친환경 저성장을 선택했다. 이로 인해 2014년 하반기부터 2015년까지 석유를 비롯한 원자재 가격이 폭락했다.문제는 지금의 경제가 원자재와 밀접하게 연관되어 있다는 것이다. 원자재 가격이 폭락하자 세계경제는 쇼크의 조짐을 보였고 이것이 힐러리 클린턴이 2016년 대선에서 트럼프에게 진 이유라고 설명해도 과언이 아니다. 2016년부터 원자재 가격 회복을 위해 노력했고, 2017년은 그로 인해 세계경제가 다시 편해지는 시기였을 뿐이다.원자재 가격은 반등했을 뿐 추세적 상승을 통해 구경제의 번영을 가져오기는 불가능하다. 점점 원자재를 덜 소모하는 경제로 이동하기 때문이다. 석유의 경우 OPEC가 가장 우려하는 것은 우버(Uber)와 같은 자동차 공유 플랫폼이다. 굳이 자동차를 구입할 필요가 없다는 것이다. 필요할 때 쉽게 빌릴 수 있다면 말이다.여기서 중요한 것은 소비자들이 장거리 이동시 전기를 사용하는 철도를 선택할 수 있다는 것이다. 예를 들어 우리나라에서도 자동차 공유 플랫폼이 활성화되면 서울에서 부산으로 갈 때 쉽게 차를 빌려 서울역으로 가서 KTX를 타고 부산에 도착한 다음 다시 목적지까지 쉽게 차를 빌려 갈 수 있다. 괄목할만한 변화는 세계 대부분의 자동차 업체들이 자동차 공유 플랫폼으로의 변신을 위한 시장에 뛰어 들고 있다는 점이다.중국과 사우디는 2017년 석탄과 석유의 감산을 통해 원자재 가격 상승을 주도했다. 감산은 그들 재정에 고통을 주지만 가격상승 폭이 그들을 더 편하게 했을 것이다. 그러나 향후 가격상승이 이어지지 않을 경우 감산의 고통을 이겨내기 쉽지 않다.한편 그 동안의 원자재 가격 상승에 대한 부작용이 시차를 두고 올해 나타날 것이다. 바로 비용상승 인플레다. 중국의 소비자물가 상승률은 1.3%에 불과하지만 이는 정부에 의해 조작된 숫자다. 중국 생산자 물가 상승률은 5.8%를 넘어섰고, 이는 세계로 수출될 것이다. 과거 중국의 농촌인구가 도시로 이동하며 저임금을 유지해 주었으나 이 효과도 이제 거의 마무리되었다.이런 인플레 압력은 증시 자금에 영향을 줄 수 있는 통화정책의 잦은 변경을 초래할 수 있다. 그 결과 올해 증시는 상승여력이 제한적인 반면 변동성은 확대될 것이다. 이런 환경에서 필요한 투자 전략은 첫째, 긴 안목을 갖는 것이다. 이럴 때 단기적인 환경변화를 쫓아 다니며 `백전백패`하는 경우를 무수히 보았다. 우선 길게 투자할 수 있는 대상을 찾아야 한다. 또 왜 투자했는지 이유를 적어 놓고 잊지 말아야 한다.둘째, 자신이 잘 아는 투자대상을 선택하여 최저가격(entry price)과 최고가격(exit price)을 정한 후 가격이 최저수준에 근접할수록 매집하고, 최고수준에 도달할수록 매도하는 것(range trading)도 효과적인 전략이다.

2018-01-02

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2018년 증시를 맞이하며…

▲ 김학주 한동대 교수2017년을 시작하며 증시를 걱정하는 분들이 많았다. 특히 트럼프의 돌출행동을 우려했었는데 일단 별 일없이 마무리되고 있다. 2018년을 앞둔 지금도 비슷한 고민이 있다. 금리인상에 대한 두려움도 남아 있고, 또 워낙 쏠림 현상이 심한 상태이기 때문에 약간의 충격으로 인해 증시가 쇼크에 빠질 수도 있다.지난 몇 년 주식, 채권, 크레딧 등 모든 자산가격이 동시에 올랐다. 사실 시중 유동성이 제한되어 있기 때문에 이는 극히 이례적인 현상이다. 얼마 전 골드만삭스는 과거 1·2차 세계대전 직후를 제외하면 이런 경우가 처음이라고 지적하며 이런 비정상적인 자산가격 거품이 계속될 수 있을지 모르겠다고 밝혔다. 그런데 왜 그런 비정상이 생겼을까?세계 대전 직후에는 전쟁에 참여했던 군인들이 일자리를 찾느라 인건비가 하락했고, 덩달아 인플레도 낮았다. 그래서 정부는 파괴된 경제를 살리기 위해 마음껏 자금을 쏟아 부을 수 있었다. 단, 실물경제가 받을 준비가 안 되어 있었다. 준비가 될 때까지 금융시장으로 돈이 몰리며 금융자산 전반적으로 거품이 형성되는 것은 당연했다. 그 후 경기가 회복될수록 돈은 투자될 수 있는 실물시장으로 넘어오고, 인플레도 생기면서 금융자산 가격 거품도 소멸되었다.지금 금융자산 가격에 전반적인 거품이 생기는 이유는 금융자산을 살 수밖에 없는 노인들이 구조적으로 증가하기 때문이다. 연기금이나 보험사들도 노인 분들을 대신해서 금융자산을 매입하고 있다. 그러니까 앞의 경우와는 다르다. 사실 돈을 풀어 금융시장에 보내도 돌지 않으면, 즉 투자되지 않으면 자산가격은 오르지 않는다. 즉 지금은 구조적인 매수세가 살아 있다는 이야기다. 결국 이 시대 금융자산 가격 거품의 근본적 이유는 정책보다는 인구구조의 변화다. 그 추세가 끝나지 않았고, 오히려 강화되고 있지 않은가?그러나 트럼프가 자꾸 건드리지 말아야 할 곳을 건드리고 있다. 만일 그가 무리한 재정정책으로 인플레를 인위적으로 만들면 중앙은행은 어쩔 수 없이 시중 자금을 급하게 줄여야 할 상황이 올 수 있다. 그렇게 되면 자산가격은 일단 하락할 수밖에 없다. 문제는 그 다음 사태가 불확실하다는 것이다. 그 동안 자산가격이 일방적으로 올랐다. 이런 상황에서 사람들은 탐욕에 빠질 수밖에 없다. 이런 본능을 억제하기 위해 중앙은행이 자산가격 거품을 없애거나 그럴 시늉을 보이는데 그러지 못했다. 그럴만한 형편이 못되었는지도 모르겠다.시장에서는 투자 금융기관들이 많이 안전해졌다고 믿는 분위기다. 그러나 그들이 얼마나 욕심스럽게 파생상품을 비롯한 위험자산 비중을 높였는지, 그리고 레버리지를 걸어 놓았는지 알 수 없다. 더욱이 지금처럼 증시에서 쏠림 현상이 심한 가운데 자산가격이 하락하기 시작하면 탈출구가 좁아진다. 즉 자산가격 하락폭이 증폭되어 나타날 것이다. 한편 비용상승 인플레를 소비자들이 얼마나 견뎌낼지도 미지수다. 한마디로 그 동안 숨겨놓았던 문제들이 다 드러날 가능성이 있다는 것이다.하지만 증시가 깊게 조정을 받을 수는 있을지언정 오래가지는 않을 것으로 판단된다. 왜냐하면 앞서 지적한 것처럼 금융자산 가격 거품의 근본적 이유는 여전히 살아 있기 때문이다. 정치는 증시의 변동성만 키울 뿐 자산가격의 방향성은 인구구조가 결정한다.2018년을 맞이하며 단기적으로는 트럼프가 줄 수 있는 증시 쇼크를 어느 정도 대비할 필요가 있다. 그러나 문제가 불거지며 자산가격 하락폭이 커질수록 저점매집의 기회가 될 것이다. 그리고 증시의 변동성이 커질 때는 멀리 보는 것이 도움이 된다. 사람은 탐욕과 공포에서 자유롭기 어려운 약점을 가졌기 때문이다. 단기적인 변동성이 따라 다니다가는 투자를 그르치기 십상이다. 큰 그림을 보며 평소에 사고 싶었던 자산들의 가격이 하락할수록 조금씩 매수에 가담하자.

2017-12-26

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흔들리는 자동차 산업

▲ 김학주 한동대 교수반도체와 더불어 한국 산업의 중추적 역할을 하는 산업이 자동차다. 고용유발효과로는 단연 으뜸이다. 이런 자동차 산업이 흔들리고 있다. 사드(THAAD)로 인한 중국과의 무역갈등이 다소 완화되면서 자동차 업종 주가가 좀 반등을 하는가 싶더니 다시 주저앉았다. 기대만큼 판매량이 회복되지 않기 때문이다. 중국에서의 근본적인 문제가 외교적 분쟁이라기보다는 중국 현지 업체들에게 점유율을 잃고 있는 것이다. 중국 정부는 조공을 받던 버릇이 있어서 그런지 기술을 상납받기 원한다. 한국업체들도 중국에서 합작한 로컬업체들에게 기술이전을 많이 해 주었다. 그 결과 중국 로컬업체들이 예상외로 빠르게 성장하여 지금 우리를 괴롭히고 있다. 심지어 일본업체들의 점유율도 갉아먹을 정도다.한편 중국정부는 미세먼지와의 전쟁을 벌이고 있다. 전기차 충전소를 현재 19만개에서 2020년까지 480만개로 늘리는 등 전기차 보급에 적극적이다. 지금 그들은 전기차 기술을 급하게 요구하고 있다. 그런데 한국업체들은 이 부문에서 줄 것이 별로 없다. 그래서 세계 최대 자동차 시장인 중국에 접근이 어려워지고 있는 것도 문제다.세계에서 두 번째로 큰 미국시장에서의 형편은 어떨까? 미국 자동차 수요는 정점을 지나고 있다. 미국정부가 기준금리를 올리면 자동차 수요는 더 위축될 수 있다. 그리고 미국 사람들은 큰 차를 좋아한다. 덩치가 크기 때문이다. 또한 저유가 기조가 지속되는 가운데 소형차 수요는 계속 외면받고 있다. 소형차를 팔아야 하는 우리들은 일본업체와 경쟁해야 하는데 일본은 아베노믹스로 인해 엔화를 절하시키는 반면 한국정부는 민생을 위해 수입물가를 안정시키려고 원화절상을 유도하고 있다. 마지막으로 기댈 수 있는 환율조차 일본업체에 비해 불리하다.국내에서도 불안하기는 마찬가지다. 수익성 측면에서 국내시장이 가장 높다. 어느 나라 업체나 마찬가지다. 정비망이나 판매망이 수입업체에 비해 우월하기 때문이다. 그런데 이제 수입업체들도 누적 판매대수가 늘어나면서 과거보다는 이런 판매 인프라가 크게 개선되었고, 그 덕분에 가격을 한국산 차들과 경쟁할 수 있을 만큼 내리고 있다. 그나마 폭스바겐이 스캔들로 인해 판매를 못하는 것이 다행이다. 그 결과 현대차의 영업이익이 전년비 8.9% 감소했다. 이렇게 영업 성과가 부진함에도 종업원은 월급을 모두 받고 이익의 3분의1을 성과급으로 달라고 한다. 이해가 가지 않는 대목이다. 노동생산성을 감안할 때 현대차 노동근로자들의 급여는 글로벌 업체에 비해 적지 않다. 이익은 기본적으로 주주의 것이고, 그 다음에 이해관계자들을 생각해 볼 수 있는 것인데 주객이 전도된 기분이다. 우리사회 전체적으로도 이런 착각에 빠진 것 같다. 이런 곳에서 무슨 투자를 한다는 말인가?종업원들이 이런 무리한 요구를 하는 데는 경영진에 대한 불신이 자리잡고 있을 것이다. 예를 들어 삼성동 한전부지를 비싸게 사 주는 등 과거 종업원들에게 돌려줄 성과급을 남용했으니 지금 내 놓으라는 것이다. 그런데 그 돈을 잃어버린 주체는 주주들 아니었나? 그리고 종업원이 이렇게 돈에 연연해 한다는 것은 경영진이 종업원들에게 꿈을 주는데 실패했다는 증거다. 이런 곳에서 무슨 창조가 있을까? 우리가 자동차를 설레는 마음으로 시작했을 때 이런 모습은 아니었을 것이다. 현대차가 과거 승승장구한 배경에는 한국에서 가장 우수한 젊은이들이 남양연구소로 가서 아침 7시부터 밤 11시까지 일했던 놀라운 생산성 덕분으로 생각된다. 누가 따라올 수 있었을까? 그러나 이제 자동차 업계로 그런 우수한 인재들이 가는지, 또 종업원들도 기업에 헌신적일지 의문이다.결국 지금 현대차의 주가수익배율(PER)이 8배로 투자에 매력적인 것처럼 보이지만 이런 실망스런 요인을 감안할 때 주가가 싸 보이지는 않는다.

2017-12-19

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미국의 법인세 인하와 증시

▲ 김학주 한동대 교수미국의 법인세율을 35%에서 20%로 낮추는 것을 골자로 하는 트럼프 감세 안이 상원을 통과했다. 사실 공화당 의원들이 트럼프의 무리수에 얼마나 동조할지 몰랐는데 트럼프가 2020년 재선을 위해 과욕을 부리는 것처럼 공화당 의원들도 재집권이 그 만큼 중요했나 보다.미국의 법인세율이 이렇게 낮아지면 SP 500 기업들의 이익이 12% 증가하는 것으로 알려진다. 이는 투자 매력을 잃지 않으려는 이웃나라의 세금 인하를 부추겨 도미노처럼 세계적인 세금인하로 이어지고, 이로 인한 기업이익 증가 분위기를 만들 수 있다.기업이 세금을 줄여 그 돈으로 배당을 더하면 대주주를 비롯한 부자들의 배를 채워 준다. 그런데 이렇게 세수가 줄어 정부의 빚이 늘어나면 누가 갚나? 일반 서민이 갚아야 한다. 아니면 청소년이나 어린이 등 다음 세대의 주역이 떠 안아야 한다. 결국 감세로 인해 혹시 주가는 오를 수 있을지 모르지만 가난한 사람들의 부가 부자들에게 이동하는 것 이상의 의미는 기대할 수 없다.트럼프는 미국의 세금 부담을 낮춰 투자하기 좋은 환경을 만들어 주면 해외에서 노는 미국기업 잉여자금들이 미국으로 건너 와 일을 해 줄 것을 기대한다. 그러나 그 돈들이 놀고 싶어 노는 것이 아니다. 투자 기회가 없기 때문에 쉬고 있을 뿐이다. 사실 미국의 다국적 기업들이 해외자금을 간접적으로 미국에 투자할 수 있는 편법도 있다. 결국 트럼프가 원하는 만큼 돈이 미국으로 유입되지는 않을 것이며, 미국으로 들어간 자금도 투자로 이어지지는 않을 전망이다.오히려 미국 내의 자금이 밖으로 이탈할 가능성도 있다. 왜냐하면 트럼프가 속지주의 세제를 인정했기 때문이다. 그 동안은 미국기업이 해외에서 낸 이익에 대해 본국과 똑같이 과세를 하되 이익의 본국 송환시기까지 유예를 해주었는데 이제는 세금을 안 내도 된다는 것이다.지금 미국의 다국적 기업들이 버뮤다, 아일랜드 등 세금회피 지역을 이용해 해외에서 지불하는 세율은 평균 6%로 추정된다. 미국 정부가 법인세율을 20%로 내려 주고 여기에 세금감면을 감안해도 6%보다 낮을 수는 없지 않은가. 결국 미국 돈들이 해외로 나와 놀러 다닐지도 모른다.그럼에도 불구하고 투자자들이 지금 트럼프를 주목하는 것은 공화당 의원들이 동조했다는 사실이다. 즉 앞으로 있을 트럼프의 무리한 재정지출도 현실화될 가능성을 보는 것이다. 세금감면 효과가 미국의 경기를 움직이지 못하더라도 공격적인 재정지출을 통해 강제적으로, 그리고 인위적으로 구경제를 살릴 수 있다는 것이다. 그래서 최근 기술주가 약세를 보이는 대신 금융주, 소재주 등 구경제 관련주들이 꿈틀거렸고 증시의 무게중심도 코스닥에서 코스피로 돌아왔다. 특히 미국은 무리한 세금감면과 재정지출로 인해 국가부채가 늘어날 경우 그 동안의 세제혜택을 줄일 가능성이 농후하다. 즉 IT기술에 대한 정부차원의 RD 축소, 그리고 신재생에너지 관련 보조금 삭감이 그 대상이 될 수 있다. 그 결과 최근 기술주와 신재생에너지 관련주가 급락하기도 했었다.어떻게 대응해야 할까? 이렇게 미국 이기적인, 그리고 구경제 중심의 정책에는 너무 많은 부작용이 따른다. 따라서 추세적으로 진행되지는 못할 것이다. 상대적인 수익률에 신경을 써야 하는 기관투자가는 이런 단기 모멘텀을 이용할 수 밖에 없지만 일반 투자자들이 따라 하기는 무리다. 따라서 장기적으로 모멘텀이 진행될 신경제 관련주를 싸게 살 수 있는 기회로 삼는 것이 바람직해 보인다.단, 지금은 잠깐 팔았다가 다시 들어오는 것도 감안해보자. 왜냐하면 트럼프가 건드려서는 안될 곳을 자꾸 건드리고 있어서 증시가 급락할 가능성도 있기 때문이다. 물론 자산가격에 거품을 만드는 구조적인 원인은 인구 구조에 있지만 가끔 정치가 쇼크를 줄 때도 있다.

2017-12-12

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사물인터넷의 다음 관심은 통신주

▲ 김학주 한동대 교수현 정부가 서민을 소중하게 생각하므로 통신, 음식료, 전기가스를 비롯한 민생관련 산업은 상당한 규제 압력을 받을 것으로 우려했었다. 한국전력 주가는 전기료 인하와 신재생에너지 보급 확대를 위한 발전비용 상승 부담을 이기지 못하고 주저앉았다. 반면 통신과 음식료는 규제의 부담을 이기고 선전하고 있다. 오늘은 통신사의 사례를 들어볼까 한다.통신주가 기대를 모았던 이유는 데이터 사용량이 향후 구조적으로 증가할 것이라는 점이다. 사물인터넷까지 도입되면 심지어 기계조차 데이터를 소비할 것이다. 문제는 소비자가 돈이 없다는 것이다. 데이터를 많이 사용하고 싶지만 가계지출에서 통신비가 차지하는 비중은 이미 높다. 이를 우려하는 정부가 통신료 인하를 종용한다. 즉 통신사는 양질의 데이터 전송을 위한 투자만 하고, 그 수혜는 소비자에게 돌아갈 가능성을 투자자들은 걱정했었다. 재주는 통신사가 넘고, 혜택은 소비자나 인터넷 업체가 갖는 꼴이 되면 어떡하냐는 것이다.이를 `망 중립성`이라는 말로 표현할 수 있다. 즉 통신망을 공공재로 간주하여 통신사가 그 통신망을 이용해서 이윤을 극대화하기 보다는 소비자들의 편의를 위해 사용해야 한다는 논리다. 쉽게 말해 류현진 선수의 메이저 리그 야구 시합을 인터넷 업자가 소비자들에게 무료로 중계해도 별 문제가 안 된다는 것이다. 과거에는 이런 주장에 설득력이 있었다. 왜냐하면 정부가 대부분의 통신인프라를 구축했었기 때문이다. 그러나 이제는 통신관련 대부분의 시설을 민간 통신업자가 설치한다. 따라서 `망 중립성`은 폐지되어야 한다.최근 그런 움직임이 있다. 미국은 오는 14일경 연방통신위원회에서 통신망 중립성 폐지를 의결하려고 한다. 이를 주장해 온 공화당 의원이 위원회의 다수를 차지하고 있어 폐지에 문제없어 보인다.트럼프 대통령 의견 가운데 유일하게 설득력 있는 것이 이것이다. 즉 투자는 민간 통신사가 하고, 그 수혜는 인터넷 업자와 소비자가 즐기는 것은 불합리하다는 것이다. 서비스를 이용하려면 대가를 지불하라는 것이다. 글로벌 추세가 이렇게 흘러가면 한국에서도 정부가 다양한 방법으로 통신료 인하를 요구하고 있지만 민간 통신업체들이 거부할 수 있는 좋은 명분이 될 것이다.한편 정부는 신규 통신사업자에게 사업 허가를 내 줘 경쟁을 유발시키고, 이를 통해 통신료를 끌어 내리려 했지만 헛수고가 되었다. 왜냐하면 마지막으로 통신업 허가를 받았던 LG유플러스조차 아직도 그들의 투자 자금을 회수하지 못했기 때문이다. 누구도 신규진입의 엄두를 못 낸다. 그만큼 통신업은 구조조정이 완료된 산업이다.한편 5세대 통신망(5G)에 대한 기대도 구체화되고 있다. 내년 1월 서울에서 ITU(국제전기통신연합) 총회가 개최된다. 여기서 5G에 대한 글로벌 표준이 정해지면 5세대 통신의 보급이 급물살을 탈 수 있다. 한국 정부도 4차 산업혁명의 도입을 앞당기려면 5G 초고속통신망 인프라를 조속히 깔아야 한다.또한 스마트폰이 정말 스마트하게 변하고 있다. 최근 출시된 아이폰 X가 커지고 비싸졌는데도 잘 팔리는 것은 스마트폰 안의 콘텐츠를 많이 이용하고 싶다는 증거 아니겠는가. 즉 이제는 통신업체들이 본격적으로 데이터 사용(traffic) 증가로 인한 수혜를 볼 수 있는 시기가 다가오고 있다.지난 1~2년간 사물인터넷의 인프라 구축과 함께 반도체가 수요 증가의 수혜를 누렸다면 이제는 그 과정이 마무리되어 갈수록 데이터 사용이 본격화될 것인 바, 통신주 그리고 통신장비의 수혜를 기다려보는 것이 바람직해 보인다.특히 통신업체들의 이익은 매우 안정적이다. SK텔레콤 같은 경우 배당성향도 높다. 정부의 규제를 제외하면 별 다른 위험은 없고 성장은 열려 있다. 그렇다면 현재의 주가수준은 매력적으로 보인다.

2017-12-05

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바이오 업계에서 주목할만한 추세

▲ 김학주 한동대 교수정부는 중소기업청을 중소기업벤처부로 독립시켰다. 대통령은 바뀌었지만 창조경제는 바뀌지 않았다. 그것이 한국경제가 나가야 할 유일한 방향이기 때문이다. 한국 증시에서도 최근 창조경제를 지원하기 위해 코스닥 활성화 정책이 거론된다. 그래서 최근 코스닥 지수가 뛰기도 했다.그런데 코스닥 가운데 핵심적인 부분에 바이오 산업이 자리잡고 있다. 한국인이 가장 잘 할 수 있는 산업이다. 바이오 산업에 너무 거품이 생기는 것 아닌가 하는 우려도 있지만 바이오 산업 내 우리가 눈여겨 볼만한 추세들을 짚어보자.먼저 글로벌 제약사들이 면역항암제를 많이 출시하고 있지만 효과는 기대에 미치지 못하고 있다. 그래서 치료제 하나로 단번에 치료목적을 달성하기 보다는 여러 수단을 결합하여 다양한 방법으로 질환을 공략하는 것이 대세로 떠오르고 있다. 예를 들어 이미 잘 팔리고 있는 글로벌 제약사의 블록버스터(block buster) 약물과 효과적으로 시너지를 낼 수 있는 항체를 개발하여 붙여주면 치료율이 의미 있는 수준으로 올라간다.한편 최근에는 면역세포의 항암기능을 방해하는 요인을 억제하려는 노력이 한창이다. 대표적으로 TGF-beta라는 물질이 있다. 우리 몸 안의 TGF-beta는 평소에 세포의 성장, 상처의 복원, 특히 장이나 피부, 그리고 구강처럼 빨리 닳아 없어지는 세포의 재생에 관여한다. 부분적으로는 암을 억제하는 순기능도 갖고 있다.그러나 일단 암이 생기면 악역으로 변한다. 즉 TGF-beta가 암세포 주위에 딱딱한 막을 씌워 면역세포가 암세포를 공격하기 어렵게 만든다. 즉 암세포를 보호하는 것이다. 또 암세포의 재생을 촉진시키고, 전이를 도울 뿐 아니라 암의 재발도 일으킨다.그래서 암환자에게는 TGF-beta의 기능을 억제해 주어야 한다. 이러한 TGF-beta 억제 약물은 그 자체로도 상품화가 가능하지만 다른 약품과 함께(combo) 사용하여 치료율을 높일 수 있는 편리하고 다양한 수단을 제공할 수 있기 때문에 글로벌 바이오 업계에서 관심이 고조되고 있다. 한국에서는 메드팩토라는 스타트업이 임상 2상을 진행하고 있는데 이 회사의 김성진 대표가 TGF- beta 분야에서 세계적인 권위자다.또 다른 관심은 성인 백신(vaccine)의 수요 증가다. 노인들은 아이들처럼 면역력이 떨어지는데 이런 노인들이 많아지는 것이 문제다. 한편 바이러스나 박테리아는 변형이 빨라 새로운 변종들이 생기고, 심지어는 에이즈(AIDS)처럼 동물에만 나타나던 바이러스가 사람에게 넘어오는 경우도 발생한다. 특히 기존 바이러스가 사라지는 것이 아니라 새로운 것들이 추가되므로 성인용 백신의 수요가 급증한다.사실 제약사 입장에서는 백신이 황금알을 낳는 거위다. 파이자(Pfizer) 같은 경우 폐렴구균 백신인 프리베나 하나로 연간 매출 5조원 이상을 거둬들인다. 이렇게 백신이 효자 노릇을 하는 이유는 집단적 접종이 가능하고, 국가에서 세금 지원을 받을 수 있기 때문이다.또한 최근에는 프리미엄 백신이 개발되고 있다. 그 동안 백신의 부작용에 대한 우려가 많이 제기되었다. 유아 돌연사 및 자폐증을 비롯하여 여러 어린이 질환의 범인으로 의심받아 왔다. 그렇다고 접종을 안 할 수 없지 않은가. 그런데 요즘 접종대상을 특화해서 낮은 부작용이 입증된 고급 백신이 새롭게 개발되고 있다. 최근 사노피(Sanofi)는 미국의 인공지능 업체와 협력하여 인구, 인종, 나이, 지역에 따른 맞춤형 백신을 개발하여 효과를 극대화하고, 부작용을 최소화하고 있다. 그리고 백신은 장치산업이라서 경쟁도 심하지 않은 경향이 있다. 한국에서는 녹십자, SK케미칼과 같은 준비된 백신업체도 있다.바이오는 분명한 성장산업이다. 그런데 좀 더 믿을 수 있는 추세를 공부하고 옥석을 가려 투자에 활용해 보자.

2017-11-28

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중국 소비는 구원투수가 될 수 있을까?

▲ 김학주 한동대 교수일각에서는 반도체 시황이 꺾일 경우 한국 증시를 유지하려면 자동차, 화학, 정유 그리고 은행 주가가 지금의 2배는 되어야 한다고 주장한다. 이는 중국 중심의 성장이 나타나야 가능하다. 미국이 금리를 천천히 올려서 금융시장을 안정시켜 주면 위안화 가치가 절상될 것이고, 중국인들의 구매력이 강해진다는 논리를 깔고 있다. 과연 그럴 수 있을까?트럼프는 미국 우선(America First)을 주장한다. 미국이 이렇게 이기적이 된다는 것은 미국의 글로벌 장악력이 떨어짐을 의미하고, 이는 달러약세의 한 요인으로 작용한다. 통화의 가치를 평가할 때 해당국가 주력 기업들의 경쟁력을 관찰한다. 이것이 장기 실질금리와 직결되기 때문이다. 현재 미국의 주요기업들이 신경제의 핵심역할을 담당하고 있는 바, 이 부분은 분명히 달러강세 요인이다.그러나 문제는 글로벌 경제가 커지며 미국이 차지하는 비중이 점점 작아지는 것이다. 미국이 건강하지만 신흥국가보다 성장이 빠른 것은 아니지 않은가? 즉 이제는 세계경제가 미국이 혼자 끌고 가기 어려울 정도로 커져 버린 것이다.그래서 돈이 미국을 떠나 중국, 일본, 신흥시장 등에서 일해야 한다는 것, 즉 새로운 곳에 투자되어야 하는 것이다. 알리바바의 마윈은 중국 소비가 세계경제 성장의 원동력이 될 것이라고 언급하며 트럼프 대통령에게 희망을 심어주기도 했다. 정말 중국은 소비를 빠르게 늘리며 침체에 빠진 세계경제를 구원할 수 있을까?중국 소비의 잠재력은 먼저 중상위 소득층과 최상위 계층이 두터워진 것에서 찾을 수 있다. 이들은 판매단가가 높은 물건들을 살 수 있는 구매력을 가졌는데 소비성향이 낮은 것이 문제였다. 그런데 알리바바처럼 디지털을 통해 풍부한 구매정보와 편리한 결제수단을 제공하면 소비성향을 끌어 올릴 수 있다고 이야기 한다. 또한 요즘 젊은이들은 소비성향이 높다. 어차피 자산소득은 그들의 것이 아니므로 저축 대신 삶의 질을 선택하는 것이다. 중국의 젊은이도 마찬가지다. 문제는 그들이 별로 돈이 없다는 것인데 빚을 늘릴 수 있게 해 주면 소비가 증폭될 수 있다고 주장한다.그러나 여기에는 두 가지 문제가 수반된다. 먼저 구경제 위주의 중국 소비는 중국의 인건비 상승을 유발한다. 중국은 가장 큰 수출국이므로 그들의 인건비 상승에 따른 인플레도 세계로 수출될 것이다. 또한 대기 오염도 문제다. 중국경제가 들썩일 때마다 지구 온난화 수치는 올라간다.트럼프는 중국 소비를 극대화할 수 있는 환경을 만들어 주겠다고 유혹할 것이다. 만일 중국정부가 미국의 제안을 받아들이면 2012년 같은 중국 중심의 구경제 수퍼사이클(super cycle)이 잠시 나타날 수도 있지만 이는 얼마 지나지 않아 인플레를 만들며 시중자금 회수의 부담과 증시 붕괴라는 시스템 리스크를 초래할 것이다. 즉 보암직하지만 건드려서는 안 되는 아담의 선악과와 같다.다행히 중국 정부는 리만사태 이후 미국의 유혹에 속아 무분별한 투자를 했다가 부실만 떠안은 과거의 아픈 교훈을 갖고 있기 때문에 어리석은 선택은 하지 않을 것이다. 결국 신경제가 결실할 때까지 과소비를 줄이고 기다리는 지혜를 가져야 하며, 그 때가 빨리 올 수 있도록 노력해야 한다. 그래서 증시의 중심도 신경제에서 구경제로 넘어가는 일은 없을 것이다.만일 구경제 쪽으로 한번 더 생기가 돈다면 그것은 한국이 마지막으로 구경제를 줄일 수 있는 기회다. 2012년께 중국이 구경제 수퍼사이클을 만들었을 때 한국은 산업구조를 신경제 쪽으로 개편할 수 있는 기회를 놓쳤고, 오히려 설비증설을 해서 부실을 더 키웠다. 다시는 그런 어리석음을 되풀이해서는 안 된다. 그리고 반도체 경기가 꺾이기 전에 신성장동력을 확실히 만들어야 한다. 무엇보다 변화를 싫어하는 공무원들의 반성이 필요하다.

2017-11-21

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반도체는 계속 달릴 수 있나

▲ 김학주 한동대 교수지금 증시에서 가장 관심을 모으고 있는 것은 삼성전자와 반도체 산업일 것이다. 이것이 한국 증시의 향배를 결정한다고 해도 과언이 아닐 것이기 때문이다.우선 걱정은 내년 하반기부터 반도체 공급이 본격화된다는 점이다. 삼성전자 신설 평택공장의 경우 이미 클린룸(clean room) 등 기초 인프라는 설치되었고, 올 12월부터 장비가 들어가면 두 분기 후 양산이 시작될 것이므로 내년 하반기 전에 반도체 주식을 차익실현 하겠다는 것이 펀드매니저들의 생각이었다.반도체 산업은 역사적으로 공급에 의해 좌우되어 왔다. 고정비 부담이 절대적으로 크기 때문에 지금처럼 사물인터넷 인프라 구축으로 인한 반도체 수요가 본격화될 때 재빨리 설비투자를 해서 고정비를 먼저 회수하는 쪽이 승리하기 때문이다. 그래서 삼성전자 평택공장의 규모가 예상보다 컸고 하이닉스나 마이크론, 심지어는 중국업체들까지 공격적으로 설비투자에 뛰어들고 있다.그런데 우리를 혼돈스럽게 만드는 것은 반도체 수요 또한 예상외로 증가한다는 점이다. 최근 애플 아이폰 X가 출시되었는데 가격이 999달러이다. 한국에서는 140만원대에 이를 것으로 보인다. 기존 아이폰 대표모델의 가격 769달러를 크게 상회하는 수준이다. 그럼에도 수요가 예상을 훨씬 웃돈다는 시장의 반응이다. 여기에 어떤 시사점이 있을까?먼저 애플 앱스토어 안에 있는 콘텐츠들에 대한 소비자들의 관심이 높아졌음을 의미한다. 휴대폰이 초창기에는 손 안에 들어갈 수 있도록 작게 만드는 것이 관건이었다. 그러나 이제 휴대폰이 커지고 비싸진다는 것은 그 안에 들어 있는 서비스가 마음에 든다는 것을 의미한다. 과거에는 스마트폰이 스마트하지 않아서 차별화하기 어려운 범용 제품으로 전락하는 것이 아니냐는 견해가 지배적이었지만 아이폰 X가 그렇지 않음을 입증했기 때문에 고무적이다.스마트폰의 기능이 늘어날수록 반도체 수요는 증가한다. 사실 애플은 반도체를 덜 쓰기로 유명했었다. 구글의 안드로이드처럼 범용 운용체계인 경우 삼성을 비롯한 여러 시스템을 지원해야 하기 때문에 소프트웨어가 무거울 수밖에 없고, 반도체를 많이 써야 하지만 애플은 단일 환경이므로 그럴 필요가 없었다.그러나 이제는 애플조차 어쩔 수 없이 늘어나는 스마트폰의 기능 때문에 반도체를 더 써야 한다. 그리고 이러한 반도체 수요 증가 추세는 스마트홈, 원격진료 등 앞으로 스마트폰이 해야 할 일이 더욱 많아질 것이므로 이제 시작이라고 할 수 있다.이렇게 반도체 관련 긍정적·부정적 기대가 교차하면서 투자자들이 혼란스러워 하고 있다. 앞으로 반도체를 어떻게 투자해야 할까? 우선 삼성전자를 매수하고, 하이닉스를 공매도하는 헤지(hedge) 전략을 생각해 볼 수 있다. 왜냐하면 반도체에 대한 노출은 서로 비슷한데 삼성전자는 하이닉스보다 우월한 부분이 있기 때문이다. 즉 애플 아이폰 가격이 오를수록 삼성 폰 가격도 상승 압력을 받을 것이고, 또 삼성은 수요가 급증하고 있는 OLED 솔루션을 갖고 있다. 그리고 3D 낸드 플래쉬 메모리에서도 하이닉스보다 생산성이 훨씬 높기 때문이다. 그렇게 지켜보다가 반도체 시황이 공급 부담을 이기지 못하고 기울면 삼성전자마저 매도하면 될 것이다.한편 IT장비도 수주절벽의 이야기가 나돌 정도로 끝물이다. 장비가 모두 깔렸으면 이를 유지하기 위한 소모품 수요는 극대화되고, 또 안정적으로 발생하므로 수혜 업체를 주목해볼 만 하다. 특히 공정이 복잡해질수록 그 중간에 불순물을 제거하는 과정이 많이 삽입되므로 세정제 수요 증가가 예상된다.문제는 수요가 증가해도 삼성전자에 협상력이 약해 단가 인하압력을 받으면 소용 없으므로 삼성전자가 할 수 없는 공정이거나 삼성전자 외에도 여러 글로벌 고객을 갖고 있는 납품업체로 관심을 가져보자.

2017-11-14

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2500을 넘어 버린 코스피 지수

▲ 김학주 한동대 교수브렌트유 가격이 배럴당 60달러를 넘어섰다. 이제는 경기가 본격 회복 국면에 진입한 것이 아니냐는 이야기가 나돈다. 사실 한국경제는 정유, 화학, 조선, 건설플랜트 등을 감안할 때 유가에 민감하다. 계속 유가가 상승하면 다행이겠으나 그렇지는 않을 것 같다. 즉 코스피가 2천500을 넘어섰고, 세계적으로도 주가지수가 탄력을 받는데는 다른 이유가 있다는 것이다.우선 최근 유가 상승 배경부터 알아보자. 먼저 북미 셰일가스(shale gas)업자들의 생산성 정체를 들 수 있다. 그동안 셰일가스는 수평적 발파 기술을 발전시켜 생산성을 끌어올리며 OPEC을 압박해왔다. 즉 한번 발파해서 여러 개의 유전을 타격할 수 있으면 그만큼 채굴 효율성은 증대된다. 그런데 그 기술이 한계인지, 아니면 그럴 수 있는 유전이 고갈된 것인지 의문스럽다.사실 벌써 셰일 진영의 채굴 생산성이 정체되는 것은 예상 밖이다. 이것이 사실이라면 그들의 산유량은 생각보다 빠르게 감소할 수 있다. 왜냐하면 셰일업자들은 유전을 직접 구입하기보다 시설투자만 해서 땅 소유주와 나눠먹는 구조를 갖는다. 즉 고정비 부담이 낮아 비교적 쉽게 철수할 수 있다는 이야기다. 특히 요즘 압력단체(Activist)들도 셰일업자들에게 “너희 생산성이 둔화되고 있는데 더 이상 OPEC과 점유율 경쟁을 할 필요 있느냐? 괜히 비싸게 석유를 생산해 유가 반등을 방해하지 말고 투자를 줄여 배당이나 더하라. 그래서 주주들의 가치를 높이라”고 압박한다. 이런 가운데 협상력이 OPEC쪽으로 살짝 넘어오는 분위기고, 그 결과 OPEC의 감산 효과가 빛을 발했다. 그래서 유가가 반등할 수 있었다.그럼에도 불구하고 유가의 지속적 반등에 대해 회의적인 이유는 먼저 OPEC국가들의 재정이 이미 바닥난 상태라는 것이다. 그리고 OPEC 국가들의 전통적 유전은 이미 투자가 끝나 곶감 빼먹듯 석유를 생산만하면 돈이 남는 구조이므로 유가상승시 OPEC국가들간의 산유 경쟁은 불가피할 것이다. 또 전기차의 보급으로 인해 석유 수요가 위축되는 부분이 아직은 미미하지만 그 추세가 잡혔기 때문에 산유국들이 조바심을 낼 수도 있다.만일 유가가 배럴당 80달러 이상 상승한다면 증시에는 재앙일 것이다. 비용상승 인플레로 인해 정부는 어쩔 수 없이 시장에서 돈을 빼야 하기 때문이다. 일각에서는 “물가상승이 경기호전의 결과이므로 증시가 버틸 수 있다”고 주장하지만 전혀 그렇지 않을 것이다. 따라서 정치인들이 그런 곤란한 상황은 만들지 않을 것이다. 결국 유가 상승 배경이 구경제의 회복이라기 보다는 셰일 진영의 생산성 하락에 따른 반작용, 그리고 트럼프의 석유 및 석탄 밀어주기 정책의 결과라고 볼 수 있다. 그럼에도 주가지수는 계속 상승하고 있다. 무엇보다 미국 연준에 이어 유럽중앙은행도 양적완화 철회 속도를 늦추려는 모습이고, 그 결과 증시는 더 탄력을 받았다. 옐런에 이어 미국 차기 연준의장으로 임명된 제롬 파웰도 비둘기파에 가깝다.세계는 왜 그렇게 양적완화에 집착할까? 불균형 때문이다. 금융기관들 중에서도 일부 유럽 및 신흥시장 금융기관들은 취약해서 자금이 이탈할 경우 쓰러질 수 있다. 그런데 지금은 세계 금융기관들이 서로 얽혀 있어 전체 금융시스템을 흔들 수 있다고 우려하는 것이다. 또 구경제 관련 기업들이 취약하다. 그리고 젊은이들은 아무리 일해도 노인 부자들의 자산 소득을 따라갈 수 없다. 이런 취약 계층을 돕기 위해 재정지출까지 해야 한다. 즉 모든 경기부양정책이 총동원된 셈이다. 결국 “구경제에서 신경제로 넘어가는 과도기의 고통이 너무 심하니 극약처방이 불가피하고, 이런 가운데 자산가격 거품은 당연하다. 이를 즐기지 않을 이유가 있는가?”라는 견해가 대세를 이루고 있다.

2017-11-06

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비트코인 가격 상승 배경

▲ 김학주 한동대 교수최근 비트코인 가격 상승세가 무섭다. 한편에서는 이를 보며 흥분하고 있고, 다른 한편에서는 범죄나 사기의 가능성에 대해 우려하고 있다. 가상화폐의 탄생 배경은 핀테크의 정신과 맥을 같이 한다. 즉 저성장 국면에서 이제는 정부의 규제에서 탈피하여 민간중심의 새로운 창조경제 질서를 만들자는 르네상스라는 것이다.ICO(Initial Public Offering)이라는 도구가 등장했다. “좋은 창업 아이디어가 있다면 거래소의 허가를 기다릴 필요 없이 투자자에게 자유롭게 보이고 직접 민간화폐(coin)를 발행해서 자금을 조달하자. 기존 경제에서의 투자보다 훨씬 높은 수익률을 돌려 드리면 될 것 아니냐”는 논리다. 투자자 입장에서도 이런 기회를 분산 투자하면 투자한 것 가운데 몇 개 망해도 은행 금리보다 훨씬 높은 수익률을 얻을 수 있다.어떤 이들은 비트코인 가격이 너무 근거 없이 오른다고 비판한다. 그렇다면 달러가치는 어떤가? 5달러를 주고 햄버거 하나를 살 때 종이 다섯 장이 햄버거 가치와 같은가? 그냥 그렇게 약속하자는 것이다. 어차피 달러도 금으로 보증되지 않은지 오래되었다. 리만사태 이후 세계적인 통화의 남발이 가상화폐를 유발하는 한 요인이 되었을 것이다. 지금 비트코인 가격이 오르는 것은 그 활용도가 장차 커질 것임을 시사한다. 물론 매물부담이 없어 탄력 있게 오르는 부분도 있지만 말이다.정리해 보면 비트코인의 가격 상승 배경은 먼저 그 거래량의 증가에 있다. 젊은이들이 쓰는 `속어`도 그 시대 사람들이 많이 쓰다 보면 표준어가 되는 것처럼 비트코인의 거래량이 많아져서 경제의 의미 있는 부분을 담당하게 되면 정부도 어쩔 수 없이 인정하게 될 것이라는 기대다. 현재 비트코인의 거래량을 늘리는 주된 이유는 자산 은닉의 수요 증가다. 비트코인은 블록체인이라는 시스템을 이용하는데 여러 블록에 거래 데이터를 나눠 저장하므로 거래주체를 숨길 수 있다. 실질금리가 하락하다 보니 저축해서 이자 몇 푼 받는 것보다 세금의 표적에서 벗어나려는 부자들이 증가하고 있다.한편 해커(hacker)들이 기업들에게 해킹하겠다고 위협을 한 후 보상으로 비트코인을 요구하기도 한다. 그들의 정체를 숨길 수 있기 때문이다. 범죄용으로 쓰이기도 하는 것이다. 비트코인 가격을 올리는 또 하나의 이유는 화폐 분할이 진행된다는 점이다. 비트코인으로 거래할 때 한 블록에 1초당 3건의 거래를 저장할 수 있다. 반면 비자(Visa) 카드의 경우 1초당 수천개의 거래가 이루어진다. 따라서 비트코인의 거래량이 많아질수록 거래속도가 늦어지고, 이를 방지하기 위해 다른 시스템을 사용할 수 있도록 화폐 분할을 하는 것이다. 마치 주식분할이나 무상증자처럼 새로운 화폐를 받는 것인데 권리락은커녕 화폐의 가치가 오르다 보니 투자자들이 반긴다.금융기관들도 비트코인의 거래 시스템인 블록체인을 공부하고 있다. 왜냐하면 이런 식의 전자결제가 훨씬 빠르고, 인건비를 절감할 수 있기 때문이다. 또 온라인 거래가 늘고 있는 지금 금융기관의 최대 고민은 해킹인데 거래 정보를 여러 블록에 나눠 저장하므로 해킹이 거의 불가능하다는 장점도 있다. 르네상스가 어려움 속에 꽃을 피운 것처럼 비트코인을 각국 정부가 좌시하지는 않을 것이다. 그럴 때마다 비트코인 가격은 흔들릴 것이다. 그러나 제도권의 규제 중심의 성장은 이미 한계에 도달했다. 창조경제를 위한 민간화폐의 탄생은 자연발생적이고 불가피하다. 그렇게 살아남은 화폐가 비트코인일지는 모르지만 말이다.한편, 민간화폐 거래 시스템이 증가할수록 그 인프라에 소요되는 반도체 수요는 강해질 것이다. 또 가상화폐 가격이 상승해 그 채굴 수요가 늘어나도 더 높은 연산능력이 요구되는 바, 마찬가지 결과가 나타날 것이다. 결국 반도체는 중국 등 새로운 경쟁자가 진입하지 않는 한 수요 때문에 걱정할 일은 없을 것이다.

2017-10-31

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투자에 있어 구 경제는 잊자

▲ 김학주 한동대 교수역사적으로 달러가치와 신흥시장 성장주는 함께 움직이는 경향이 강했다. 즉, 달러 강세로 인해 미국인들의 구매력이 강해져서 아시아 신흥국들의 물건을 많이 사주면 에너지, 철강, 자동차 등 구경제 성장주들 주가가 올랐던 것이다.그러나 그런 관계가 깨지고 있다. 올해만 해도 달러는 약세를 보였는데 신흥시장 성장주들은 강세를 보였다. 즉 신흥시장의 산업 구조가 신경제로 바뀌어 가고 있음을 시사하는 대목이다. 그렇다면 증시의 방향이 신경제로 결정되었다고 볼 수 있다. 따라서 싸 보이는 구경제 주식에 미련을 갖기 보다 비싸더라도 신경제 주식 가운데 `기대이상의 이익`을 줄 수 있는 것들을 선별하는 것이 현명한 전략일 것이다.그런데 신경제 주식에 투자하더라도 원칙은 있다. `가장 강한 경쟁력을 가진 기업`을 선택하는 것이다. 왜냐하면 신경제 관련 시장은 앞으로 크게 열릴 것이 분명한데 언제 본격화될지는 불확실한 바, 그 때까지 생존해서 그 과실을 얻을 수 있는 가장 확실한 넘버 원(No.1)을 사는 것이다.또한 신경제 가운데 큰 부분을 차지하는 것이 빅데이터(big data)를 이용한 맞춤형 서비스인데 이는 `규모의 경제`를 요구하기 때문에 신경제에서도 대형주 중심의 시장이 형성되고 있다. 그래서 미래 신경제에 대한 희망이 대형주를 통해 주가에 반영되고 있고, 이는 주가지수 상승에 도움을 주고 있다. 이것이 장밋빛 그 자체일지 모르지만 말이다.그리고 신경제의 수요가 생기는 과정에서는 조립보다는 소재 쪽에 관심을 가져야 한다. 빨리 만들어 팔아야 하니 소재를 공급하는 쪽에 협상력이 생기기 때문이다. 예를 들어 삼성전자의 반도체도 사물인터넷 인프라를 만드는 초기 과정에서 소재인 반도체의 수요가 폭발했고, 가격을 올릴 수 있는 협상력이 생긴 것이다.2차 전지도 소재 쪽이 더 매력적이다. 한국에 LG화학, 삼성SDI라는 세계적인 2차전지 생산업체가 있지만 결국 전기차 가운데 절대적으로 부가가치가 높은 부분이 2차 전지이므로 결국 전기차 생산업체가 LG화학이나 삼성SDI가 하는 조립부분을 가져가고 싶을 것이다. 그러므로 LG화학, 삼성SDI보다는 그들 밑에서 2차전지의 핵심소재인 양극재 부문에서 경쟁력을 키운 업체들을 선별하는 편이 낫다. 해외에서는 일본의 스미토모 메탈 마이닝(Sumitomo metal mining)이라는 업체가 2차전지 양극재에서 핵심역량을 가졌다. 또 이 업체는 2차전지 덕분에 전기의 사용이 느는 과정에서 전기를 보급하는 구리선의 수요가 증가하고, 구리 가격이 상승하는 가운데 세계 10대 구리 제련업체이기도 하다.한편 신경제의 꽃은 빅데이터다. 소비자들이 무엇을 원하고 있는지에 관해 다른 사람들이 모르는 비대칭적인 정보를 알 수 있기 때문이다. 이것이 무서운 것이고, 이것만 있으면 무슨 일이든 할 수 있다. 심지어는 정치적으로 악용될 수도 있다.미국에서 신경제를 이끄는 FANG이라는 단어를 들어봤을 것이다. 페이스북, 아마존, 넷플릭스, 구글을 묶어서 부르는 말이다. 이들의 공통점은 가입자 기반의 서비스인데 수억명에 이르는 가입자를 갖고 있다. 이 정도면 차별적이고, 독점적인 빅데이터를 만들 수 있고, 이것이 비대칭적 정보다. 이 기업들은 가입자를 늘리기 위해 공격으로 투자하고, 그 과정에서 빚이 늘어난다. 그럼에도 주가는 계속 상승한다. 비대칭적인 정보가 나중에 얼마나 큰 기업가치를 만들어 줄지 모르기 때문이다.한국은 너무 제조업 중심이었기 때문에 가입자를 갖고 있어도 빅데이터를 만들어 내는 능력이 취약하고, 빅데이터를 얻어도 정부의 규제 때문에 활용에 어려움이 있다.최근 투자자들이 카카오뱅크에 열광하는 이유 가운데 빅데이터에 대한 기대가 섞여 있는지 모르겠다. 그러나 너무 빈약해 보인다. 차라리 글로벌 넘버원에 투자하는 편이 낫다.

2017-10-23

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여전히 보수적인 증시

▲ 김학주 한동대 교수취임 후 8개월간 별 성과가 없었던 트럼프는 시장에 다시 장밋빛 손짓을 하고 있다. 먼저 세금 감면 안을 구체화하고, 의회 통과를 서두르고 있다. 트럼프가 원하는 대로 법인세가 35%에서 20%로 낮아지면 미국 SP500기업들의 이익이 11.5% 증가하는 것으로 추정된다. 또 해외자금들의 본국 송환에 대해서도 대규모 감세가 예상된다. 트럼프는 기업들이 이렇게 생긴 돈으로 국내 투자를 늘려 인플레를 만들어 줄 것으로 기대한다.이런 세제개편안이 의회를 통과할 확률이 지난 6월 조사 때는 12%에 불과했지만 공화당도 트럼프 정부 출범 후 이렇다 할만한 업적이 없는 바, 생색을 내기 위해서라도 감세에 동조할 것으로 보인다.펀드매니저 입장에서 혹시나 감세 안이 의회를 통과할 가능성에 대해 아직 확신을 갖고 베팅할 수는 없지만 적어도 헤지(hedge)는 해야 한다. 그 결과 최근 달러강세와 금값하락, 금리상승과 장기채권 가격 하락, 그리고 배당주 펀드 약세 등 트럼프의 감세 안이 통과될 경우에 대비한 움직임들이 나타나기도 했다. 즉 안전자산 가격이 하락하고 위험자산 선호도가 늘었다. 주가도 간만에 사상최고치를 갱신했다.그러나 설령 감세안이 통과돼도 그 파괴력이 크지 않을 것 같다. 왜냐하면 기업들은 세금감면으로 생긴 돈으로 투자할 마음이 없다. 자사주 매입이나 배당을 늘리겠다는 의사가 지배적이다. 즉 트럼프가 원하는 인플레를 보기 어려울 것이다. 만일 인플레가 생기더라도 가계부채 부담이 커져 감세효과를 상쇄할 것이다. 또 세금감면으로 인한 기업이익은 지속 가능하다고 믿지 않는다. 그래서 주가 상승세가 이어질 것으로 믿는 사람은 많지 않다.한편 트럼프는 금융기관 규제를 풀려고 한다. 최근 AIG는 `대마불사 규제`에서 해방됐다. 리만 사태 이후 대규모 주요 금융기관들에게는 자산운용에 제한이 가해졌었다. 그들이 넘어지면 대책이 없기 때문이다. AIG는 2008년 금융위기 이전 `부도 시 신용보증`(CDS)에 대한 사업을 늘렸다가 이것이 부실화되며 1조달러의 손실을 냈고 국민들의 세금에 의해 겨우 살아난 바 있다.이제는 금융기관들이 건강해졌으니 풀어주자는 이야기인데 과연 그럴까? 많은 이들이 금융기관이 건강해졌다는 증거로 도매금융 비중이 줄고 소매금융 비중이 늘었다는 사실을 제시한다. 즉 금융기관들의 자금조달 측면에서 급전의 비중이 줄었다는 것이다. 또한 자금의 운용 측면에서도 규제를 통해 파생상품을 포함한 위험자산 투자 비중을 줄인 것도 안도감을 준다.그러나 모든 경제주체들이 금융을 덜 필요로 하는 시대다. 투자기회가 소멸됐기 때문이다. 심지어 기업조차 자금의 수요자에서 공급자로 변했다. 애플은 채권시장에서 큰 손이 된 지 오래다. 장기채권에 매수세가 몰리며 그 가격이 상승하고 장기 금리가 하락했다. 즉 은행들의 수익원인 장단기금리차가 소멸된 셈이다.금융기관들은 이 근본적 고통을 어떻게 감내해 왔을까? 위험자산 투자비중은 줄였지만 더욱 장기적인 자산으로 옮겨갔다. 장단기 금리차가 줄어들어 수익률이 조금이라도 높은 장기자산을 투자해야 했던 것이다. 반면 예금 유치 측면에서 인터넷 및 모바일 뱅킹 비중이 늘고 있다. 이들의 특징은 쉽고 자유롭게 이동한다는 점이다. 즉 금융기관들의 자산운용은 장기화되는 반면 자금조달은 단기화되고 있다. 그 자체가 위험이다. 고객이 내 돈 돌려 달라고 요구할 때 응하지 못할 확률이 높아지기 때문이다. 즉 금융기관에 대한 우려는 여전하다.결국 트럼프가 기다리는 인플레는 오지 않고 저금리 현상이 지속될 것이다. 그래도 낮은 금리 덕분에 부도위험은 낮아진 상태이므로 조금이라도 높은 수익률을 얻기 위해 위험을 감수할 수는 있다. 그런데 이런 위험선호 현상은 주로 채권 내에서만 나타나고 주식으로 넘어오지는 않는다. 따라서 회사채나 전환사채처럼 수익률 높은 채권에 관심을 가져 볼 필요가 있다.

2017-10-17

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일본을 배우자

▲ 김학주 한동대 교수반일이 유행처럼 번지고 있다. 아베 같은 일본 극우파 정치인들의 역풍일 수도 있다. 그러나 그것은 일본의 잘못이고 그들의 문제일 뿐이다. 일본이 반성을 모른다 해도 그들이 수치스러울 뿐이다. 신은 무엇이 부끄럽고 그렇지 않은지 구분할 수 있는 지혜를 인간에게 주셨기 때문이다. 인간은 언제든 실수할 수 있는 약한 존재다. 중요한 것은 그런 실수의 희생양이 되지 않는 것이고, 그러려면 강해져야 한다. 우리가 증오해야 할 것은 `노력하지 않는 것`이다.배울 것이 있다면 일본이라고 해서 제외시킬 필요는 없다. 일본 주가지수인 닛케이225는 지난 5년간 142% 상승했다. 매년 20%가량 상승한 셈이다. 일각에서는 이런 성과를 아베노믹스(Abenomics)로 돌리지만 그런 것은 처음부터 없었다. 경제를 정책에 의해 근본적으로 움직일 수 있다면 얼마나 쉽겠는가. 일본의 역량이 효과를 발휘할 수 있는 환경을 만났을 뿐이다.일본에서 먼저 배우고 싶은 것은 로봇 기술이다. 인구가 가장 먼저 노령화된 곳이므로 노동력을 대신할 수 있는 로봇이 가장 먼저 상용화됐다. 일본에서는 로봇이 양호선생님 노릇을 하며, 심지어 절에서도 로봇이 서비스한다.사람은 늙으면 자신만 일을 못하는 것이 아니라 그들을 돌봐야 하는 젊은이들의 일손도 빼앗아 간다. 이런 문제는 이제 일본을 넘어 전 세계의 고민거리가 되었다. 미국인들의 경제활동참여율은 63%에 불과하다. 미국에서 간호사 평균연령이 50세에 이르고, 힘을 써야 하는 건설근로자 평균 연령은 40세에 이를 지경이다. 이런 로봇의 수요 증가를 반영해 로봇산업 관련 주가지수(Global Robotics and Automation Index)는 2009년 초반 이후 400% 상승했다. 같은 기간 SP500이 178%, MSCI world index가 114% 오른 것에 비해 폭발적인 상승이다. 관심을 받은 것에 비해 아직 로봇 산업의 저변이 커지지는 않았지만 이제부터 가속페달을 밟을 전망이다. 그 배경에는 양자컴퓨터처럼 연산능력을 혁신적으로 개선해 인공지능을 한 단계 끌어 올려 줄 기술도 포함돼 있다.세계 10대 로봇업체 가운데 5개가 일본 업체다. 야스까와(Yaskawa) 같은 기업은 관심을 가져 보자. 한국에서는 미래컴퍼니 같은 곳이 로봇산업에서 얼마나 성장할지 주목해 볼만 하다.이제 배워 볼만한 일본의 문화를 알아보자. 첫째 사람 중심적이다. 그래서 창조경제에 적합하고, 지금의 저성장 국면에서 빛을 발하고 있다. 예전에 일본 도요타 공장을 방문했을 때 생산직 기능공을 만난 적이 있다. 그의 급여는 현대차 생산직에 비해 크게 높지 않았다. 일본의 높은 물가를 감안할 때 오히려 더 낮은 수준일 수도 있지만 그는 만족해 보였다. 그는 “도요타에 들어와 진정한 기능공이 되었다”고 말했다. 도요타 내에 수 많은 비공식 조직이 있었는데 거기에는 RD, 생산, 마케팅 등 다양한 사람들이 직급에 상관없이 모여 자신들의 지식을 공유하며 공부를 한다. 그 과정에서 이 기능공도 회사 전체를 이해하게 되었고, 비록 생산직 기능공이지만 회사 전체적인 관점에서 아이디어를 낸다. 도요타는 이런 아이디어를 소중하게 생각하고, 그 아이디어로 뭉쳐진 기업이다. 지속 성장을 가능케 하는 힘이 여기서 나온다.둘째, 마케팅 중심적이다. 일본 기업들은 늘 생산라인을 가볍게 유지한다. 고객들의 취향이 바뀌면 언제든 제품을 바꿀 수 있다는 태도다. 요즘 대세인 스마트(smart)의 의미를 “소비자가 가려운 데를 긁어줘서 수요를 유발시키는 것”으로 해석할 때 왜 일본기업들이 회생하고 있는지 이해할 수 있다.삼성전자를 제외할 때 한국기업들을 보면 응급실에 와 있는 기분이 든다. 조금 있으면 영안실로 바뀔지 모른다. 더 늦기 전에 젊은 기업들을 키워야 한다. 그러려면 고개를 숙여서라도 일본에게 배워야 한다.

2017-10-10

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원화가치 절하의 대안은 해외투자

▲ 김학주 한동대 교수최근 원화가치가 인터넷 검색어 인기순위에 자주 오르내린다. 환율이 한국사람의 재테크에 있어 가장 중요한 부분일 수 있기 때문이다. 또한 그 만큼 우리나라가 불안하다는 것을 시사해주는 대목이기도 하다.얼마전 한국의 청년 실업률이 10.7%까지 상승했다는 보도가 있었다. 물론 우리나라 베이비 부머들의 자녀들이 취업전선에 뛰어들며 구직자가 다소 많아진 탓도 있지만 한국의 주력산업인 제조업이 경쟁력을 잃어가는 증거다. 한국은 구경제 중심이고, 그것도 중국의 추격을 받고 있어 취약하다. 가장 고용유발효과가 큰 자동차가 벌써 중국의 추격을 받고 있는 것이 대표적 증거일 것이다. 따라서 원화가치가 장기적으로 절하될 것이고, 그래서 해외투자가 필요하다.최근 순수출이 호조를 보이는 이유는 먼저 반도체 호황에 의한 착시 효과일 수 있다. 사실 이렇게 반도체 수요가 늘 줄 몰랐고, 더 놀라운 것은 이렇게 반도체 산업 내 경쟁이 완화될 줄은 정말 몰랐다. 과거 대만 및 일본업체들과 힘겨운 경쟁을 이어나갈 때는 상상하기 어려웠던 모습이다.반도체 업계가 구조조정 되었다고 하지만 중국이 호시탐탐 노리고 있다. 이런 중국 업체들의 시장 진입을 막고 있는 미국의 덕을 지금은 보고 있다. 그러나 세계 최대의 소비시장으로 커 가고 있는 중국이 자국 반도체 수요만으로도 투자의 기반을 마련할 수 있으므로 중국의 반도체 시장진입은 시간문제일 것이다.또 우리나라 기업들이 투자를 포기하며 자본재 수입이 줄고 있기 때문에 순수출이 늘어나는 부분도 있다. 즉 무역수지도 불황형 흑자라는 것이다. 더욱이 한국 기업들도 해외 현지 생산 비율을 높였기 때문에 수출이 경제를 설명하는 부분은 많이 좁아진 상태다.한편 우리 기업들이 투자 기회를 잃어버리며 기업 내 자금은 오히려 남는다. 이제는 기업들이 돈을 빌리는 주체에서 꿔주는 주체로 변모했다. 채권시장의 큰 손으로 등장한 것이다. 기업들이 돈을 빌리지 않으니 은행들도 자금이 넘친다. 은행들은 그 동안 대기업 자금조달 창구의 역할만 해서 별다른 금융기법이 없고, 남는 자금을 채권 매수하는데 사용한다. 그 결과 채권가격은 더욱 오르고, 그 만큼 금리는 하락한다. 금리가 낮게 처진 가운데 늘어지는 모습은 활력을 잃은 경제에서 관찰되는 현상이다. 이렇게 탄력이 떨어진 한국경제를 외국인 투자자들은 떠날 것이다.사실 애플을 포함한 세계적인 기업들이 돈이 남아돌며 채권투자에 열을 올리고 있다. 이제는 자사주 매입도 한계에 도달한 것 같다. 미국 정부가 투자하라고 기업에 풀어 놓은 돈은 채권에 투자되며 장기금리를 낮추고 있고, 이는 장단기 금리차를 먹고 사는 상업은행들을 질식시키고 있다. 이러한 유동성의 역기능은 우리나라도 마찬가지 상황이다.끝으로 북한은 빅딜(big deal)을 하기 위해 핵미사일 기술을 완성시킬 것이다. 그럴수록 미국은 긴장한다. 미국이 북한을 때릴까? 어렸을 때 내 동생을 힘으로 눌렀더니 동생은 내 공책을 찢었다. 북한도 미국의 공격을 받으면 볼모인 한국을 공격할 수 밖에 없다. 그래서 한국은 미국의 군사적 행동을 만류하는 것이다. 그렇다면 미국이 안심할 수 있도록, 즉 북한이 불장난을 포기할 수 있도록 경제적 지원을 누가 해야 할까? 한국의 재정부담이 증가할수록 통화가치에는 부담이 된다.사실 가장 근본적인 원화절하 요인은 한국의 인구구조다. 노령화가 가속화되고 있다. 과거 한국은 하락하는 출산율을 방어하지 못했다. 육아 보조금을 주며 출산율 하락폭을 제한했던 선진국과는 다르다.노인들은 자신만 늙는 것이 아니라 그들을 돌봐야 하는 젊은이들의 일손도 빼앗아 간다. 그 만큼 정부의 경기부양을 위한 재정지출 부담이 빠르게 늘어나는데 세수는 예상을 크게 하회할 것이다. 결국 원화가치는 장기적으로 하락할 것이다.

2017-10-02

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